关键材料未备案？霸王茶姬急推美股IPO 或为谋求“高估值锚”

近日，根据中国证监会网站，茶饮新贵霸王茶姬（境内经营主体为“北京茶姬餐饮管理有限公司”，以下简称“北京茶姬”）境外上市申请，已经在3月4日获得证监会的收悉确认。

按境外上市备案规定，相关企业必须在递交境外上市申请三个工作日内向证监会备案，因此上述消息意味着霸王茶姬或已经在2月底或3月初向SEC（美国证券交易委员会）递交了招股书。

值得注意的是，在完成备案之后，证监会国际司还要求霸王茶姬补充多项材料。

其包括：股权架构设立的合规性、股东、运营实体等六大类问题，而问题涉及数量比近期大部分境外上市案例多。特别是对公司境外架构不清晰，国内主体在2023年的大额增减资的原因，以及“海外开店不涉及对外投资”的疑问，都彰显公司备案材料不全。

“（项目）没什么问题，（短期增减资）应该是改到红筹架构的过程。”某消费行业投行人士表示。

但该人士也告诉记者，由于“友商”蜜雪集团IPO后的大涨，对企业锚定更高IPO估值有很大好处，因此霸王茶姬“仓促”上市，导致备案材料齐全度可能不高。加之蜜雪集团上市吸引了大量对茶饮企业的关注，证监会对备案材料的要求将更为审慎。

图片来源：本报记者 梁远浩 摄

关键备案材料缺失？

根据证监会网站披露的信息，霸王茶姬上市主体“Chagee Holdings Limited”通过北京茶姬在国内经营，其拟发行不超过6473.1万股普通股并在美国纳斯达克证券交易所或纽约证券交易所上市。

但一天之后，在证监会网站公示的备案补充材料要求中，霸王茶姬被要求补充包括股权架构、股东、运营实体经营资质，甚至包括发行方案、发行股票占比等六方面内容。

21世纪经济报道记者注意到，与其他同样要求补充材料的案例相比，霸王茶姬被要求补充的材料，更偏“基础”和“关键”。

比如，虽然霸王茶姬已经公示了计划发行股份的数量，但在证监会补充材料清单上看到，“包括发行股票占发行后总股本比例、发行前后股权结构变化情况、每份存托凭证所代表基础证券的类别及数量、存托托管安排、预计募集资金量（如有）”等IPO关键股权结构信息都存在缺失。

除此之外，备案材料还要求补充包括：北京茶姬短时间内增资后减资的原因，股东CHAGEE INVESTMENT受让北京茶姬股权的对价，发行人搭建离岸架构和返程投资等情况；持有发行人5%以上股份的境内有限合伙类股东是否为已登记备案的私募基金；XVC Fund II LP实际控制人的具体情况；机构股东取得发行人股份的价格、定价依据所对应发行人估值的具体金额等。

由于发行股份，股权结构、支付对价之间均可互相印证和推算，而证监会却无法从霸王茶姬的备案信息中获得这些基础内容。因此，或可合理推测霸王茶姬在呈送备案信息时，股权结构与变动历史上存在较大程度的不齐全。

记者尝试翻阅3月以来所有被要求补充材料的境外IPO备案信息，发现霸王茶姬是唯一被要求补充股权结构信息的备案企业。

拆解红筹架构

记者从工商数据网站看到，北京茶姬自从2023年8月开始出现一轮较大的股权变更。彼时公司或开始筹建红筹架构，计划实现境外上市。

结合企查查股东历史变更数据，记者尝试总结其股权结构如下：

2023年8月8日，霸王茶姬的红筹架构中间的返程投资主体——新加坡企业“CHAGEE INVESTMENT PTE.LTD.”首次进入公司股东名单。在此轮变更中，北京茶姬由原来注册资本161.88万元人民币，激增至1.48亿元人民币。（一般来说，红筹架构投资返程主体设立在与中国内地签订税收协议的香港地区和新加坡，以此享受资本税收优惠）

从其他股权结构变化来看，除“CHAGEE INVESTMENT PTE.LTD.”在此轮股权变动中认购3685.9万元人民币注册资本外，另一个被证监会提到要求披露实际控制人的XVC Fund II LP，在此轮股权变更中认购了9900万人民币注册资本，占到此次增资的绝对大头，认购注册资本占比达到了67%。

奇怪的是，在2023年10月，XVC Fund II LP、XVC SSF II LP以及其他投资机构持股，又闪电退出了北京茶姬的股东序列，留存者仅为“CHAGEE INVESTMENT PTE.LTD.”以及霸王茶姬创始人张俊杰以及一些疑似员工持股计划。

包括北京茶姬总注册资本，也在此轮变更中一下子降低到了3800万元人民币。

XVC为国内知名的双币风头资本，然而与2023年7月公开信息对比发现，彼时霸王茶姬被传出获得美国知名TMT投资公司寇图资本的大手笔投资，以支持其在全球广开门店。而XVC与复星资本的先期投资与后期追投，按公开报道时间都在2021年左右，股权变动与公开报道存在极大出入。

因而，XVC Fund II LP背后到底是XVC本身，是复星资本，还是寇图资本？境外资本是否对霸王茶姬产生绝对控制？这可能是证监会需要霸王茶姬进一步交代清晰股权结构和XVC Fund II LP实际控制结构的主要原因。

急于IPO为哪般？

另一种理解认为，霸王茶姬在选择境内上市和境外上市中游移，才会造成2023年8月前后大幅增减资。

彼时，国内IPO上会节奏在2023年8月开始明显压减，9月后上会窗口几乎关闭。

同期，霸王茶姬在8月份的增资主要股东全部增持国内主体北京茶姬，但10月又仓惶退出股东序列，或被疑似排入“CHAGEE INVESTMENT PTE.LTD.”红筹架构的上层境外控制主体中，并开始筹划境外上市。其间，境内IPO政策的转向，几乎覆盖了霸王茶姬架构变化的整个时间线。

无独有偶，此次霸王茶姬的IPO，又恰逢国内的另一位茶饮明星企业——蜜雪集团港股上市。

公开资料显示，在2025年2月21日—26日的公开发售中，蜜雪集团获得IPO超额认购倍数5258.21倍，其中国际发售部分超额认购35.23倍，创港股新股认购纪录。

截至3月17日，蜜雪集团股价达到415港元/股，涨幅较IPO发行价格超100%。

珠玉在前，霸王茶姬仓促推动上市计划，其实并不难理解。

根据相关报道，霸王茶姬预计将在3月底公开招股书，并在4月份完成美股上市。如此快捷的上市节奏，或会令投资者参照蜜雪集团IPO盛况，为霸王茶姬IPO定价。

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